Можно ли создать шаблон финансовой модели?

Финансовая модель должна отвечать на вопрос: куда движется бизнес?  В крупных и средних компаниях думают о стратегии бизнеса. Стратегия – это видение положения компании на рынке и видение основных показателей в долгосрочной перспективе. Стратегическими целями бизнеса могут быть: достижение лидерского положения на рынке; выход на международный уровень; вывод компании на биржу; создание новых направлений деятельности и т.д. Финансовая модель выражает видение стратегии в форме показателей отчётности и помогает найти оптимальный путь достижения цели.

Один из способов использования финансовой модели – прогнозирование выполнения ковенант. Ковенанты – это требования к соблюдению определенных показателей и коэффициентов финансовой отчётности, которые выдвигают банки к заемщикам при выдаче кредита. Чтобы определить, выполняются ли требования банка, надо иметь действующую финансовую модель.

Требования к составу и содержанию финансовой модели устанавливают сами пользователи. Тем не менее, считается, что качественно сделанная финансовая модель должна давать прогноз финансовых показателей в разрезе трёх основных форм отчётности на срок не менее трех лет. Этими формами являются:

1. Отчёт о финансовых результатах или Отчёт о прибылях и убытках. В терминологии МСФО он называется «Отчёт о совокупном доходе» (Comprehensive Income Statement) и состоит из Отчёта о прибылях и убытках (Profit and Loss) и Отчёта о прочем совокупном доходе (Other Comprehensive Income);

2. Баланс. В терминологии МСФО баланс именуется «Отчётом о финансовом положении» (Statement of Financial Position);

3. Отчёт о движении денежных средств (Statement of Cash Flows).

Финансовый анализ и расчёт показателей эффективности бизнеса строится на основе совокупности и взаимосвязи этих трех форм. Не найдётся такого пособия по финансовому анализу, в котором не приводился бы перечень показателей, рассчитываемых как соотношение различных статей этих форм отчётности: рентабельность, ликвидность, оборачиваемость и т.п.

Ключевыми показателями ФМ являются Свободный денежный поток компании (Free Cash Flow to the Firm, FCFF) и Свободный денежный поток акционеров (Free Cash Flow to Equity, FCFE). Эти FCFs рассчитываются за каждый период финансовой модели. К ним применяется дисконтирование по ставке средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital,WACC), и сумма дисконтированных значений периодов даёт чистый дисконтированный доход (Net Present Value, NPV). Считается, при NPV>0 проект инвестиционно-привлекателен.

Такая ставка WACC, при которой NPV=0, называется внутренней нормой доходности (Internal Rate of Return, IRR). Результат NPV=0 показывает, что свободный денежный поток компании или акционеров полностью покрывает инвестиции в проект и компенсирует стоимость капитала. IRR показывает, какую усреднённую процентную ставку за период дают инвестиции в проект.

Чтобы получить FCF, в финансовой модели надо сформировать отчёт о движении денежных средств. Делать это лучше всего косвенным методом. Косвенный метод основывается на уравнении баланса: Деньги + Прочие активы = Капитал + Обязательства. Соответственно, изменение остатка денег за период рассчитывается как изменение статей капитала, обязательств и активов баланса с соответствующим знаком. Изменение капитала включает прибыль за период, которая расшифровывается с помощью отчёта о финансовых результатах.

Группируя определённым образом статьи баланса и отчёта о финансовых результатах, можно получить отчёт о движении денежных средств с разбивкой на три денежных потока: операционный, инвестиционный и финансовый. Рекомендуем всё, что связано с кредитами и процентами переносить в финансовый раздел, потому что тогда сумма чистых денежных потоков от операционной и инвестиционной деятельности даст нам FCFF, а результат от финансовой деятельности, очищенный от банковских кредитов и процентов по ним, даст FCFE. Заметим также, что для косвенного метода не нужно прогнозировать обороты по счетам, что значительно упрощает задачу, а результат в виде чистого денежного потока будет такой же, как и при прямом методе.

FCFF показывает, сколько денег может генерировать бизнес для того, чтобы выплачивать акционерам дивиденды, а банкам – кредиты с процентами. FCFE показывает, сколько денег вложили в бизнес и получат именно акционеры. Как нетрудно понять, FCFF «отвечает» за общую эффективность проекта, а FCFE отражает только интерес собственников.

Поскольку бизнес может быть не ограничен по времени, а финансовая модель не может иметь бесконечное количество прогнозных периодов, то к FCF последнего периода прибавляют терминальную стоимость (Terminal Value, TV), которая может представлять собой как финансовый результат гипотетического выхода из проекта (например, продажа актива), так и частное от деления FCF или чистой прибыли последнего периода модели на определённую процентную ставку (ставку капитализации, Capital Rate). В последнем случае предполагается, что бизнес будет способен постоянно генерировать стабильный усреднённый доход на вложенный капитал за пределами срока финансовой модели, и этот доход прибавляется к FCF в форме TV.     

Как определить стоимость капитала? Стоимость привлечённого финансирования – это проценты и комиссии, которые установлены в кредитном договоре (эффективная процентная ставка). Что касается стоимости собственного капитала, то существует несколько концепций («моделей»), базирующихся на определении вознаграждения за риск (страновой, отраслевой) и на статистических данных о стоимости акций, котируемых на бирже: CAPM, модель Гордона, модель Фамы и Френча, модель Кархарта и др.

Считается, что стоимость собственного капитала должна быть выше, чем стоимость заёмного капитала, так как собственник бизнеса рискует больше: ведь у банка есть право покрыть убытки за счёт имущества заёмщика (обеспечения). Поэтому стоимость собственного капитала должна покрывать инфляцию или проценты по альтернативным надёжным вложениям (например, в государственные облигации) и содержать дополнительную плату за риск инвестирования в бизнес. Это может быть и субъективная оценка акционеров.

Прогнозный баланс в финансовой модели позволяет определить средневзвешенную стоимость капитала на конец каждого периода исходя из того, какая доля в инвестициях приходится на собственный капитал (для этих целей займы акционеров также следует относить к собственному капиталу), а какая – на остаток задолженности по кредитам. Поскольку проценты по кредитам облагаются налогом на прибыль у получателя процентов, то стоимость заёмного капитала в этой формуле следует уменьшить на ставку налога.

Помимо NPV и IRR, финансовая модель даёт прогноз различных соотношений статей отчётности, в том числе таких, которые определены в кредитном договоре банка как ковенанты. К их числу обычно относят:

EBITDA (Earnings before Interest, Tax, Depreciation and Amortization) – прибыль до процентов, налога на прибыль, амортизации;

CFADS (Cash flow available for debt service) – Деньги, доступные для погашения долговых обязательств;

DSCR (Debt Service Coverage Ratio) – Отношение CFADS к процентам и выплатам по кредитам.

LtV (Loan to Value) – Отношение остатка по кредитам к рыночной стоимости актива (показатель, который любят применять в девелопменте).

Типичным является, например, требование выдерживать положительную EBITDA.

 Формулы расчёта WACC, NPV, IRR, а также формулы ковенантов с комментариями к ним нетрудно найти в Интернет. 

Хорошая финансовая модель должна быть сопоставима с фактической финансовой отчётностью. В частности, банки мониторят финансовое состояние заёмщиков и интересуются причинами отклонений факта от плана. Они могут отказать заёмщику в дальнейшем кредитовании, если он не сможет объяснить причины отклонений. Поэтому при формировании ФМ лучше применять те же правила, которые применяются при составлении бухгалтерской отчётности. Чтобы переход от факта к плану был очевиден, в первом периоде ФМ рекомендуется воспроизвести факт. Очевидно, что начальный остатки балансовых статей, как минимум, должны быть взяты из фактической отчётности.

На финансовые показатели влияют внешние и внутренние факторы. К внешним факторам относятся рыночные цены, спрос на продукцию, инфляция, ключевая ставка ЦБ, налоги. К внутренним можно отнести штатное расписание, темпы роста зарплаты, расход топлива на тонну груза, объём и качество полезных ископаемых, количество машино-часов при работе с материалами, доля простоев и т.д. Необходимо выявить ключевые зависимости между этими факторами и показателями отчётности (драйверы). Для этого следует проанализировать отчётность предприятия по статьям доходов и расходов, изучить условия договоров с основными поставщиками и подрядчиками. Иногда компании заказывают маркетинговые исследования, которые служат основой для прогноза цен и количества реализуемой продукции. Между фактом и планом не может быть резкого перехода в том случае, если речь идёт о действующем предприятии. Прогноз инфляции и ключевой ставки можно почерпнуть из открытых источников.

Как видим, типичным для всех финансовых моделей может считаться набор статей финансовой отчётности, соответствующий официально утверждённым формам на основе применяемых стандартов бухгалтерского учёта. Также «шаблонными» являются показатели эффективности бизнеса (EBITDA, NPV, IRR и др.). А вот что касается драйверов, то здесь единого подхода быть не может. Драйвером выручки для арендного бизнеса является ставка аренды, умноженная на количество сданных квадратных метров. Драйвером выручки в сфере добычи является цена тонны добытого сырья, умноженная на объём реализации.  Драйвером затрат в строительстве является себестоимость строительства, основанная на бюджетной или сметной стоимости и т.д.

 Качественно составленная финансовая модель должна основываться на глубоком анализе фактических показателей бухгалтерского учёта и установлении связи этих показателей с ключевыми бизнес-процессами. В этом смысле каждая ФМ индивидуальна.