Клерк.Ру

Долги не наши тяжкие…

Мировое сообщество все чаще задумывается над вопросом, каким может и должен быть выход из ситуации, когда очень многие страны мира оказались в положении закредитованных и условно платежеспособных заемщиков.

Нельзя сказать, что это принципиально новая проблема: эксперты не раз отмечали, что ее надо как-то решать, потому что периодически то одна, то другая страна в мире оказывается «в объятьях» технического или полного дефолта. И, что примечательно, почти всегда в эти «объятья» ее толкают частные кредиторы, отказывающиеся от реструктуризации задолженности на предложенных заемщиками условиях. Поэтому вряд ли можно счесть сенсацией то, что Генеральная Ассамблея ООН постановила в течение года разработать и принять многосторонний правовой рамочный механизм для регулирования процессов реструктуризации суверенной задолженности государств с целью укрепления стабильности глобальной финансовой системы. 

Слишком много и слишком часто

Аргентина, Греция, Украина – вот только несколько стран, оказавшихся за последние полтора года на грани дефолта. Причины, которые привели их к этому порогу, различны, но результаты во всех этих случаях неутешительны. Государства, неспособные обслуживать свои долги в полном объеме, вынуждены либо принимать условия кредиторов, выполнение которых ставит под вопрос перспективы возобновления экономического роста в данных странах, либо обрекать себя на участь парий, отрешенных от мирового рынка капиталов.  

Конечно, если бы речь шла о единичных случаях, то, скорее всего, этот вопрос не был бы вынесен на рассмотрение на очередном заседании Генеральной Ассамблеи ООН. Но долговая ситуация в мире становится все более и более напряженной, и в усилении этого напряжения, как признают аналитики, большую роль сыграл мировой кризис 2007–2009 годов. «По прогнозам экспертов МВФ и Банка международных расчетов, в предстоящий период суверенная задолженность большого числа стран (как развитых, так и стран с формирующимися рынками) будет расти. Так, например, по расчетам, приведенным в Докладе о глобальной финансовой стабильности, к середине века задолженность Японии может вырасти до 600% ВВП. Старение населения,  неустойчивые темпы экономического роста и продолжение наращивания суверенной задолженности в развитых экономиках, главным образом в ряде европейских стран, неизбежно ставит вопрос о том, что они не смогут обслуживать накопленный долг», – поясняет сложившуюся ситуацию доцент, старший научный сотрудник Института экономики Российской академии наук (ИЭ РАН) Валентина Кузнецова. 

По словам эксперта, в странах с формирующимися рынками ситуация не лучше. «Их совокупный суверенный долг в 2010-х годах постоянно рос, а потенциальные возможности по погашению долга у них сейчас не менее неопределенные, чем у развитых экономик. Так, в Китае уже сейчас совокупный внешний долг превышает 283% ВВП. Во многих странах бремя обслуживания суверенной задолженности уже стало лимитирующим фактором экономического роста», – уточняет специалист.

Аналитики, опрошенные NBJ, также напоминают о судьбе Мексики. По наблюдениям Валентины Кузнецовой (ИЭ РАН), дефолт, настигший эту североамериканскую страну в 1994–1995 годах, был первой демонстрацией разрушительных последствий коллективных действий разрозненных держателей суверенного долга. «В случае Мексики выход страны из краткосрочного долга страны стал триггером валютного и банковского кризиса», – поясняет специалист.

Есть и другой, куда более свежий пример: в июне 2014 года была вынуждена объявить дефолт Аргентина. Причины, заставившие правительство страны пойти на такой шаг, более чем показательны: речь шла о 1,3 млрд долларов – такую сумму Аргентина задолжала кредиторам еще с прошлого своего дефолта, имевшего место в 2001 году. На протяжении всех 13 лет, разделивших эти два события, власти страны вели переговоры с Комитетом кредиторов, и Буэнос-Айресу удалось договориться о реструктуризации с держателями около 93% аргентинских гособлигаций. Однако два американских хедж-фонда, владевшие оставшимися 7% облигаций (NML Capital и Aurelius Capital Management), отказались одобрить сделку. В итоге страна оказалась в состоянии дефолта и затяжных судебных разбирательств из-за позиции миноритариев, и та же судьба, как поясняют специалисты, вполне может постичь в 2015 году Украину.

Определимся с сутью

В этом контексте побудительные причины, которыми руководствуется Генеральная Ассамблея ООН, понятны. 

«Очевидно следующее: для того чтобы избежать повторения подобных ситуаций, необходимо сформировать новый законодательный орган при уже существующих международных межправительственных структурах взаимодействия, который мог бы создать новую коллективную декларацию, очерчивающую признаки неблагонадежности суверенных долгов. Также нужно разработать критерии, которые исчерпывающе описывали бы права и ограничения как инвесторов, так и эмитентов при возникновении различных нестандартных и/или форс-мажорных ситуаций. Еще один шаг - перепрописать юрисдикцию и полномочия международных судов при возникновении тех или иных классифицированных типовых ситуаций. Старые схемы и правила больше не работают», – констатирует Владимир Рожанковский (Евроинвест).

Понятно, что заявление Генеральной Ассамблеи Организации объединенных наций о необходимости разработки рамочного механизма для регулирования процессов реструктуризации суверенной задолженности государств носит пока всего лишь декларативный характер. Очевидно и другое: для того чтобы прописать или, как говорят эксперты, перепрописать правила реструктуризации суверенной задолженности, потребуется немало времени и по крайней мере несколько итераций, раундов согласований и т.д. Однако аналитики считают, что новые правила игры, если они будут установлены, в конечном счете пойдут всем на пользу.

«Подобный механизм необходим и кредиторам, и странам-должникам. Неспособность страны-должника обслуживать свои обязательства означает прямые убытки для финансовых институтов страны-кредитора. Это, как правило, в конечном счете требует бюджетных инъекций в капиталы финансовых институтов стран-кредиторов. Тем самым  страна-должник перекладывает свои проблемы и дефициты в фискальной политике на другие страны, что замедляет уже их темпы экономического роста и снижает социальное благосостояние», – считает Валентина Кузнецова (ИЭ РАН). С другой стороны, по мнению эксперта, введение стандартного унифицированного механизма реструктуризации суверенной задолженности, по сути, может стать серьезным бюджетным ограничением для 
стран-должников, принуждая их проводить более взвешенную фискальную политику и повышать эффективность бюджетных расходов. «Тем самым страны-должники будут ограничены как минимум в принятии решений по доходам и расходам своих бюджетов», – резюмирует эксперт.

«Скорее всего, при наличии такой новой декларации частные инвесторы  будут знать, что конкретно делать в случае возникновения подозрения неплатежеспособности эмитента, куда процессуально обращаться, чтобы с минимальными издержками суметь защитить свои права, и т.д.», – говорит Владимир Рожанковский (Евроинвест). Что же касается должников, то есть стран, находящихся в преддефолтном состоянии, то на их поведение действительно может быть оказан дисциплинирующий эффект. 

«Затевать», каким бы трудным ни казался этот процесс, его все же надо, уверена Валентина Кузнецова, тем более что за последние два десятилетия были предприняты важные шаги по упорядочению процедур реструктуризаций при дисперсной структуре держателей долга. «В частности, например, многие условия выпуска суверенных обязательств теперь содержат нормы (так называемые Collective Action Clauses), обязывающие суверена-должника погасить требования миноритарных держателей долга, если по 90% долга достигнуто консенсусное согласие о реструктуризации. Или обратная норма, обязывающая миноритарных держателей долга принять решение, согласованное держателями большей части долга и страной-должником при посредничестве экспертов МВФ», – напоминает специалист. 

Как показывает опыт реструктуризаций задолженности по суверенным облигациям, нынешние правила игры периодически выходят боком как проштрафившимся должникам, так и чрезмерно неуступчивым кредиторам. Первые на долгие годы теряют возможность привлекать на открытых рынках финансирование на выгодных или хотя бы более или менее приемлемых для себя условиях. Плюс к этому, что очевидно, каждый дефолт и даже каждое приближение вплотную к этому состоянию сопровождается оттоком капиталов из страны, инвестиционным провалом, зачастую – валютным и банковским кризисами. Что же касается частных держателей долга, то их отказ от присоединения к коллективным решениям (например, выдвижение требования о более выгодных условиях обмена старых обязательств на новые) приводит к еще большим потерям, чем планировалось изначально, подчеркивает Валентина Кузнецова (ИЭ РАН). Преимущественно – из-за затягивания переговорного процесса и судебных разбирательств, которые, как показывает пример все той же Аргентины, могут затянуться на годы и даже десятилетия.